Dünden bugüne merkez bankalarında sözlü yönlendirme

Merkez bankaları para politikası araçlarının yetersiz kaldığı noktalarda “sözlü yönlendirme”yi etkin bir politika aracı olarak kullanırken, günümüz merkez bankacılığında “iletişim” “eylem”in önüne geçti.

Para politikasının uygulanmasında kullanılan araçlar zaman içinde değişiklik gösterirken, sadece araç çeşitliliği anlamında değil, temel uygulama şekli de değişiklik gösterdi.

Dünya Bankası ve New York’ta çeşitli yatırım bankasında çalışmış deneyimli finansçı Ahamed Liaquat, 2009 yılında yazdığı “The Lords of Finance - Finans’ın Lordları” kitabında İngiltere Merkez Bankası’nın (BoE) 1930’lardaki mottosunun “Asla açıklama, asla özür dileme” şeklinde olduğuna dikkati çekti.

ABD Merkez Bankası’nın (Fed) eski başkanı Ben Bernanke, görev süresi bittikten sonra 2016’da açtığı bir blogta para politikasını “Fed’in başında görev yaparken sıklıkla gözlemlediğim şey şuydu: Para politakasının yüzde 98’i iletişim, yüzde 2’si eylemden ibarettir.” şeklinde tanımlıyordu.

Bu çerçeveden bakılınca 80-90 yıllık süreçte merkez bankacılığında para politikasında “iletişim”in etkin bir araç olarak kullanıldığı gözler önüne seriliyor.

Greenspan ve “İrrasyonel Coşkunluk”

Sebastian Mallaby, Fed’in efsanevi başkanı Alan Greenspan’ın hayatını anlattığı “The Man Who Knew - Bilen Adam” kitabında, Greenspan’ın “İrrasyonel Coşkunluk” konuşmasına atıfta bulunuyor.

Küresel pay piyasalarında tarihi zirvelerin görüldüğü 1996 yılında, hem yatırımcılar hem de piyasa oyuncuları oluşmuş ya da oluşabilecek bir balondan korunmak için Greenspan’dan bir mesaj bekliyordu.

Greenspan, mesajın dikkatlice verilmesinin farkında olarak, Amerikan Yatırımcılar Enstitüsü’nün “Geleneksel Siyah Kravat Galası”nda konuşma yapmış ancak gazeteciler göze çarpan bir mesaj bulamamışlardı ancak, Mallaby kitabında Greenspan’ın konuşmasında “Fed pay piyasalarında ve varlık fiyatlarında bir ‘irrasyonel coşkunluk’ farkettiğinde endişe etmeli.” mesajını verdiğini kaleme aldı.

Nobel Ekonomi ödüllü iktisatçı Robert J. Shiller da “İrrasyonel Coşkunluk” adlı kitabına Greenspan’ın aynı konuşmasının piyasalardaki sonuçlarıyla başlamıştı. Shiller, “irrasyonel coşkunluk” kelimesinin önemine vurgu yaparak, küresel pay piyasalarının ilk tepkisinin sert olduğunu belirtti.

Greenspan’ın konuşmasının ardından ABD, Japonya, Çin, Almanya ve İngiltere başta olmak üzere diğer ülkelerde Borsa endekslerinde yüzde 3-5 aralığında düşüşler yaşandı.

Piyasalar, Greenspan’ın açıklamalarını “Fed faiz artırımına hazırlanıyor” şeklinde yorumlamıştı.

Para politikası araç setinde yeni araç: İletişim

Küresel finansal yapıdaki değişimler merkez bankalarının araç setlerini zenginleştirmeye zorlarken akademik dünyada optimum para politikası için sayısız bilimsel çalışma yapıldı.

Özellikle kriz dönemlerinde mevcut para politikası araçlarının çözüm noktasında yetersiz kalması sonrası, araç setinde güncelleme ihtiyacını beraberinde getirdi.

Alan Greenspan, Fed başkanlığı döneminde 1994 yılında ilk kez toplantı tutanaklarını kamuoyuyla paylaşarak iletişimde bir devri başlattı. Greenspan’dan sonraki başkanlar da toplantı tutanakları ve demeçlere önem vererek, araç setinde “iletişim”i üst sıralara çıkardı.

Eski Fed başkanlarından Bernanke, para politikasına noktasal grafik gibi yeni araçlar dahil ederken, Açık Piyasa Komitesi (FOMC) toplantılarının ardından basın açıklamalarının sıklığını da artırdı.

Janet Yellen’in Fed Başkan Yardımcılığı yaptığı dönemde, 4 Nisan 2013 tarihli bir konferanstaki konuşmasında, “Fed, ‘asla açıklama’ noktasından, açıklamanın politikaya dönüştüğü noktaya geldi.” ifadelerini kullanmıştı.

Yeni gelen her Fed başkanı iletişim anlamında araç setine katkılar sunarken Fed Başkanı Jerome Powell da, tüm FOMC toplantılarının ardından basın açıklaması yapmaya başladı.

Merkez bankaları tutanaklarının piyasaya etkisi

Fed’in FOMC tutanakları, piyasa oyuncuları açısından gelecek döneme ilişkin ipuçları sunarken, tutanaklarda kullanılan dil adeta politika aracı haline geldi.

Avrupa Merkez Bankası (AMB) ekonomistlerinden Magnus Andersson, 2010 yılındaki çalışmasında FOMC’nin 1996-2006 dönemindeki açıklamaları sırasında tahvil vadelileri ve pay piyasasındaki volatiliteyi ölçüyor ve dalgalanmanın oldukça arttığını fark ediyor.

Günümüzde gelişmiş ülke merkez bankalarının toplantı tutanakları yatırımcılar tarafından kelime kelime irdelenerek, gelecek döneme ait çıkarımlar yapılıyor.

Bernanke, “The Courage to Act-Karar Alma Cesareti” adlı kitabında FOMC tutanaklarında kullanılan kelimelerin önemini vurguladı.

Bu kelimelerin anlamına dair örneklerin yer aldığı kitapta Bernanke, faiz indirimi yapılan bir toplantının tutanağında “riskler dengeli” kelimeleri kullanarak aslında piyasaya “ilerleyen dönemlerde faiz indirim ya da artırımı eşit olasılıkta” mesajını vermek istediklerini kaydetti.

Tutanaklarda kelimelerin dili

İster gelişmiş, ister gelişmekte olan ülke merkez bankası olsun, para politikası toplantıları sonrası açıklanan tutanaklardaki kelimeler/ifadeler politika sinyali olarak algılanır oldu.

Fed, 2008 finansal krizinden sonra uzun bir süre metinlerinde “dikkate değer bir süre- considerable time” kelimesini kullanarak piyasaları para politikasının yönü hakkında gevşek para politikası sinyallerini vermişti.

2014 Aralık toplantısında bu kelime çıkarılarak yerine “sabırlı- patient” kelimesi kullanıldı. Böylece piyasalara süregelen politikaların devam edeceği ancak bu sürenin daha önceki toplantılarda verilen süreden daha kısa olacağı iletildi.

Fed’in FOMC metinlerinde genellikle enflasyon ve işsizlik kelimeleri en çok kullanılan kelimeler olmasına rağmen sabırlı, ölçülü gibi kelimeler politika anlamında daha etkili oluyor.

Fed tutanakları dilinde bir başka önemli kelime olan “ölçülü-measured” ise “sabırlı” kelimesinden daha kısa bir süre içinde para politikasında bir değişim yaşanacağını anlamına geliyor.

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (TCMB) nisan ayına ilişkin Para Politikası Kurulu (PPK) toplantı kararında “ihtiyaç duyulması halinde ilave parasal sıkılaştırma yapılabilecektir” ifadesinin çıkarılmasıyla piyasada sert hareketler yaşanmıştı.

Para politikası anlamında kelimeler, piyasalara geleceğe ilişkin olabildiğince geniş bir perspektif sağlayarak, aşağı ve yukarı yönlü risklerin minimum hasarla atlatılmasının temel ögesi haline geldi.